企業(yè)觀察報(bào)記者 陳莉
嘉事堂將展開其歷史上最大的一次收購。
9月10日，嘉事堂藥業(yè)股份有限公司(下稱嘉事堂)發(fā)布對外投資公告，稱公司擬以發(fā)行可轉(zhuǎn)債募集資金及自有資金的方式，總作價(jià)約2.5億元收購四川馨順和、浙江嘉事杰博、上海嘉意國際、重慶臻躍等23家醫(yī)療器械公司的股權(quán)。公告一出，該公司股價(jià)隨即漲停。
號稱京城藥店“四大家族”之一的嘉事堂大舉進(jìn)軍心內(nèi)科高值耗材領(lǐng)域，企圖謀求該細(xì)分行業(yè)的龍頭老大寶座。然而，這次大規(guī)模的收購案能否順利完成尚不可知。
中國企業(yè)兼并重組研究中心主任張金鑫告訴企業(yè)觀察報(bào)記者：“從以往的并購經(jīng)驗(yàn)來看，同時(shí)整合多家被收購企業(yè)的難度非常大，所以嘉事堂面臨的挑戰(zhàn)也是相當(dāng)大的。”
跑馬圈地 謀求心內(nèi)科高值耗材領(lǐng)域老大
9月10日晚，嘉事堂發(fā)布《公開發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券募集資金項(xiàng)目可行性分析報(bào)告》等一系列公告。
公告詳細(xì)披露了此次并購計(jì)劃：對于23家公司的收購?fù)瓿珊?，嘉事堂將?shí)際控制以上目標(biāo)公司51%的股權(quán)，繼續(xù)完善在心內(nèi)科高值耗材領(lǐng)域的全國布局。值得注意的是，此次收購的23家公司，均為雅培、圣猶達(dá)、麥瑞通、強(qiáng)生、波科、微創(chuàng)等醫(yī)療器械公司生產(chǎn)的心內(nèi)科、心外科產(chǎn)品及骨科產(chǎn)品的經(jīng)銷商，目標(biāo)客戶遍布全國各地醫(yī)院。
打包收購，一口吃下23家企業(yè)，嘉事堂意欲何為?業(yè)內(nèi)人士稱，嘉事堂完善心內(nèi)科高值耗材領(lǐng)域全國布局的意圖非常明顯。
張金鑫告訴本報(bào)記者：“作為一家以醫(yī)療用品、藥物分銷為主的公司，嘉事堂開啟并購之路目的不外乎以下三種：整合資源，開發(fā)全國市場，提振股價(jià)。”
首先，作為一家銷售導(dǎo)向型的輕資產(chǎn)企業(yè)，嘉事堂的核心競爭力就在于它鋪設(shè)的市場銷售渠道，而作為一家A股上市公司，嘉事堂有著其他同類公司所不可比擬的整合市場資源的優(yōu)勢，資本市場低廉的融資成本、高效的融資手段以及國有資本的股東背景，使得嘉事堂有能力去整合多而雜的醫(yī)療用品分銷市場。
其次，由于北京的醫(yī)療、藥品分銷市場已經(jīng)趨近飽和，對于以北京為主要根據(jù)地的嘉事堂來說，主營業(yè)務(wù)收入的增長開始趨于緩慢，開拓全國市場便成為公司發(fā)展的下一步計(jì)劃。而由于醫(yī)療、藥品分銷行業(yè)的屬性，從頭開始做起存在投入巨大且收效不一定好的問題，所以并購當(dāng)?shù)氐凝堫^公司便成為嘉事堂開拓市場的最佳選擇，這樣既可以迅速擴(kuò)大市場份額，同時(shí)也可以減少渠道鋪設(shè)的支出。
此外，張金鑫還指出，嘉事堂的股價(jià)在上市以后便形成了高開低走的局面，其并購行為除了整合市場資源開拓全國市場，更為重要的是搭建更好看的財(cái)務(wù)報(bào)表，從而提振股價(jià)。
高嶺資本董事總經(jīng)理劉彥明在接受企業(yè)觀察報(bào)記者采訪時(shí)指出：“這樣的并購很有價(jià)值，但行業(yè)壁壘也挺大。”
實(shí)際上，嘉事堂早已盯上心內(nèi)科器械市場，并展開了收購醫(yī)療器械經(jīng)營企業(yè)的跑馬圈地行動。從2011年開始，嘉事堂就通過對北京嘉事佰明醫(yī)藥有限公司、重慶晟大有限責(zé)任公司和北京嘉事盛世醫(yī)療器械有限公司等多次并購掌握了豐富的心內(nèi)科器械和耗材的產(chǎn)品及網(wǎng)絡(luò)資源。2013年，嘉事堂并購漸入高潮。當(dāng)年12月3日其發(fā)布公告稱，公司計(jì)劃收購廣州吉健商貿(mào)有限公司、北京愛瑞格恩經(jīng)貿(mào)有限公司、江蘇益科達(dá)醫(yī)療科技有限公司等12家公司36%的股權(quán)，公司控股子公司北京嘉事盛世醫(yī)療器械有限公司將收購這些公司各10%的股份，收購?fù)瓿珊蠊緦?shí)際控制這些公司各41.1%的股權(quán)，成為其實(shí)際控制人。
舉債4億元收購 資金面存憂
嘉事堂此次巨額并購資金主要來自于發(fā)行可轉(zhuǎn)債。公告顯示，嘉事堂擬公開發(fā)行的可轉(zhuǎn)債募集資金總額(含發(fā)行費(fèi)用)不超過4億元，募集資金凈額擬用于收購醫(yī)療器械標(biāo)的公司51%的股權(quán)項(xiàng)目、補(bǔ)充流動資金項(xiàng)目等。
然而，在上市公司中，通過發(fā)行可轉(zhuǎn)債來籌集資金并不多見。依據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2014年以來，發(fā)行可轉(zhuǎn)債預(yù)案進(jìn)行融資的僅有包括浙能電力在內(nèi)的10家上市公司，發(fā)行規(guī)模合計(jì)301億元。而相比之下，今年以來上市公司已經(jīng)先后公布了607起定向增發(fā)預(yù)案，預(yù)計(jì)募集資金7903億元。對此，宏源證券并購私募融資部經(jīng)理洪濤告訴本報(bào)記者，“其實(shí)發(fā)可轉(zhuǎn)債募資風(fēng)險(xiǎn)最小，但要付息;定增融資沒有利息。”
值得注意的是，嘉事堂2011-2013年三個(gè)會計(jì)年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均為6.05%，剛剛達(dá)到最近三個(gè)會計(jì)年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于6%的發(fā)行條件。而剛達(dá)發(fā)行條件的嘉事堂發(fā)債后將承受因此帶來的付息壓力。依據(jù)廣發(fā)證券的研究報(bào)告，按照本次可轉(zhuǎn)債上限3%的利率計(jì)算，該公司每年的債券付息將達(dá)到0.12億元。這也不是一個(gè)小數(shù)目。
有業(yè)內(nèi)人士指出，嘉事堂之所以選擇舉債并購，乃是因?yàn)槠滟Y金短缺。
由于近年來瘋狂并購，嘉事堂的資產(chǎn)負(fù)債率一路攀升，已經(jīng)由2012年6月末的37.84%上升至今年同期的60.70%。顯然，嘉事堂的瘋狂并購在為其帶來規(guī)模擴(kuò)張的同時(shí)，也給其帶來不小的財(cái)務(wù)壓力。
8月20日發(fā)布的半年報(bào)顯示，嘉事堂上半年的銷售費(fèi)用增長122.76%，至1.14億元;管理費(fèi)用增長109.94%，至3214萬元。對以上兩項(xiàng)費(fèi)用的增加，報(bào)告解釋稱，“報(bào)告期合并范圍新增控股子公司及提高母公司管理人員薪酬待遇等導(dǎo)致相應(yīng)費(fèi)用增加。”
與此同時(shí)，因?yàn)?ldquo;報(bào)告期合并范圍新增控股子公司進(jìn)貨款已支付而應(yīng)收款因賬期較長尚未回款，導(dǎo)致經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量減少”，嘉事堂經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流從去年同期的-3145萬元降至-1.32億元。
為補(bǔ)充資金保障并購順利進(jìn)行，嘉事堂甚至還不惜出售已有資產(chǎn)，包括出售控股子公司中青旅股票和已有房產(chǎn)等。嘉事堂董秘王新俠對此表示：“整合模式不是簡單地復(fù)制就可以完成的。公司自有資本在不斷地準(zhǔn)備中，如此前公告中所示的出售中青旅股票、閑置的房產(chǎn)等舉措，都是不斷整合公司的資源來滿足并購需要的資金。”
張金鑫指出，醫(yī)療用品分銷行業(yè)存在一些發(fā)展弊端，為了獲取更大的市場份額，拓展銷售渠道，存在前期墊資較多、回款周期長、現(xiàn)金流表現(xiàn)不佳等問題。嘉事堂一系列并購如果不能進(jìn)行業(yè)務(wù)模式的優(yōu)化，現(xiàn)金流緊張的局面仍難改觀，并會對進(jìn)一步擴(kuò)張帶來阻礙。
實(shí)際控制人不占主導(dǎo)權(quán) 商業(yè)模式惹爭議
巨額買下51%的股權(quán)，得到的只是名義上的實(shí)際控制人權(quán)力，而主導(dǎo)權(quán)仍握在被并購方手中，嘉事堂的商業(yè)操作模式引發(fā)爭議。
有消息人士指出，并購后，盡管嘉事堂控股這些公司，但這些公司的銷售業(yè)務(wù)模式并未發(fā)生改變。名義上實(shí)際控制人是嘉事堂，可其主導(dǎo)權(quán)還是在被收購方手中。據(jù)此認(rèn)為，這種商業(yè)操作模式存在隱患。
而洪濤認(rèn)為，這種商業(yè)操作模式是一個(gè)比較好的方式，他很贊同，“先讓別人管，慢慢再整合。如果收購后自己(嘉事堂)馬上直接管理，整合效果不一定特別好。”
劉彥明告訴本報(bào)記者：“收購51%的股權(quán)，只是絕對控股，而不是使之成為全資子公司，既有好處也有壞處。”他認(rèn)為，一方面，這么做在業(yè)務(wù)增長上會有很大空間，嘉事堂與股東(銷售公司經(jīng)理)分享利益，其實(shí)可以理解為是某種意義上的“混合所有制”。“如果未來把這些小股東的權(quán)益換成嘉事堂的股票，將成為一個(gè)很有意義的案例。”而壞處可能就是體現(xiàn)在費(fèi)用控制上。
張金鑫認(rèn)為，是否能派駐適當(dāng)?shù)娜藛T參與目標(biāo)企業(yè)的重大決策，在品牌、營銷、服務(wù)、上下游渠道管理等各方面協(xié)調(diào)起來，實(shí)施深層次的整合，進(jìn)而產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，仍存在隱憂。“如果整合不理想，難免形成有量無利的結(jié)果。”
目前，從已并購標(biāo)的物來看，嘉事堂并購的企業(yè)中，掌握主導(dǎo)權(quán)的公司自身在盈利能力方面或還有待提升。
嘉事堂此次收購的23家企業(yè)存在業(yè)績表現(xiàn)不佳的標(biāo)的物。審計(jì)報(bào)告顯示，2014年1月至8月，浙江嘉事杰博醫(yī)療器械有限公司等四家單位營業(yè)收入為1.7億元、凈利潤為1224萬元;重慶臻躍生物科技有限公司等七家單位營業(yè)收入為7575萬元、凈利潤為486萬元;四川馨順和貿(mào)易有限公司等三家單位營業(yè)收入為1.1億元、凈利潤為860萬元;上海嘉意國際貿(mào)易有限公司等九家單位營業(yè)收入為1.89億元、凈利潤為1347萬元。
對此，張金鑫指出，從現(xiàn)在已經(jīng)并購的企業(yè)來看，嘉事堂主要以區(qū)域性的行業(yè)龍頭為收購目標(biāo)，這些企業(yè)在所在區(qū)域具有強(qiáng)大的銷售能力，并且在當(dāng)?shù)氐那冷佋O(shè)已經(jīng)很成熟和完善，同當(dāng)?shù)氐尼t(yī)院等醫(yī)療機(jī)構(gòu)具有很好的合作關(guān)系，財(cái)務(wù)報(bào)表上的數(shù)據(jù)也比較好看，合并入嘉事堂的財(cái)務(wù)報(bào)表后，短期內(nèi)可以沖高業(yè)績。但是長遠(yuǎn)來講，是否能為股東創(chuàng)造價(jià)值關(guān)鍵取決于并購是否能釋放協(xié)同效應(yīng)。
